苏 芸
（安徽大学 商学院，安徽 合肥 230000）
2021年11月的康美药业财务造假事件引起了中国市场的普遍关注，其一审判决要求公司承担的赔偿金额高达20亿。该公司的独立董事也需承担连带责任，被判决以过失程度确定赔偿金额，最高赔偿金额高达4.9亿元，付出了巨大的代价。“天价赔偿”再次引发了我国资本市场对董事高管责任保险（董责险）的关注，推动了一波董责险的购买热潮，2021年确定董责险购买计划的公司较前一年增长了53%。我国关于董责险的明确法规首次出现于2002年证监会颁布的《上市公司治理准则》上。相较于欧美国家90%以上的购买率，我国的公司目前董责险购买率相对较低，但公司购买董责险的热情随着国家法律规定的不断严格和利益相关者维权意识的不断提高而逐年增强，董责险对公司治理影响的研究也越来越被学者们所关注。
关于董责险对公司治理的影响，目前尚未有一致的研究结果。有学者认为，董责险能发挥激励效应和外部监督作用，从而降低管理层的机会主义行为，提高公司的经营管理效率，是一种有效的外部治理机制。如凌士显和于岳梅[1]认为，购买董责险的企业，代理成本会显著降低；
张曾莲和徐方圆[2]研究发现，引入董责险能够促使企业完成高质量发展目标。另一部分学者认为，根据信号传递假说和机会主义假说，董责险的兜底作用将弱化高管的责任意识，在一定程度上加剧管理层机会主义行为，对企业绩效产生负向影响。如郝照辉和胡国柳[3]的研究指出，公司引入董责险后，管理者满足私有收益的行为会增加，在职消费也会提升。胡国柳和李少华[4]证明了董责险可能增加企业的诉讼风险。
由此可见，董责险与公司治理的研究仍需补充和深入。企业社会责任是公司治理的重要研究内容，企业积极履行社会责任对于促进我国经济高质量发展和推动全社会的可持续发展有着重要的意义。企业的社会责任与企业的利益相关者的权益有着紧密的联系，而董责险是对企业利益相关者权益进行保障的一种制度。因此，企业购买董责险可能会对其社会责任活动产生影响。董责险是作用于企业管理层的治理机制，管理层的治理能力和决策水平会影响企业的内部控制建设，因而董责险与企业内部控制质量密切相关。内部控制通过改善企业的经营管理和资源配置来影响企业的社会责任行为。因此，内部控制可能是董责险影响企业社会责任行为的重要中介机制。然而，以往的文献探究董责险对公司治理的影响时，主要集中于企业价值[5]、企业创新[6]和企业投资活动[7]等方面，鲜有研究从董责险角度出发分析其对企业社会责任履行的影响及这种影响的作用机制。
鉴于此，选取A股上市公司2016—2020年的数据，实证检验董责险与企业社会责任履行之间的关系，并进一步探究内部控制是否具有中介作用。企业的社会责任履行在不同经济背景下存在差异，研究分别检验了不同的经济政策不确定性与不同的企业股权性质对董责险与企业社会责任履行的影响，以期更全面地分析两者关系。本研究期望对董责险与公司治理以及企业社会责任的公司外部治理机制研究的相关文献进行补充，为公司的董责险购买决策提供依据，也为国家制定董责险相关政策提供参考。
（一）董事高管责任保险与企业社会责任履行
董责险能在公司的董事与高管面临履职责任风险时保障他们的合法权益，在完善公司治理结构中发挥外部治理机制作用。企业的社会责任履行受到多方面因素的影响，公司治理是其中重要的内容之一。之前的研究聚焦于董事会规模[8]、独立董事数量与比例[9]、管理层薪酬[10]、女性董事比例[11]和管理层团队背景[12]等管理层特征来研究公司治理对社会责任行为的影响，少有研究关注董责险的作用。董责险的外部治理机制作用能影响公司管理层的行为，与企业利益相关者的权益密切相关，因而很可能对企业社会责任的承担产生影响。
激励效应假说认为，董责险对管理者起到良好的激励作用，其能够为企业吸引优秀的管理人才，减少管理层的不当行为。董责险具有兜底作用，能提高管理层的风险承担能力[13]，促使其发挥企业家精神，充分考虑利益相关者的需求，提高公司治理效率，从而激励管理者主动承担社会责任。外部监督假说认为，董责险能为公司带来保险人外部监督机制。这种监督机制在责任风险发生的事前、事中和事后都能对董事与高管的机会主义行为起到监督与警示作用，包括投保前对投保对象进行风险评估；
承保中对投保公司提供风险管理建议与监督，以及风险实际发生后对投保公司的损失控制进行积极指导等。这种独立第三方监督机制能够减少代理成本[1]，提高公司绩效[14]，为高管提供更多信息和咨询[15]，减少高管的短视行为[16]，促进企业社会责任的承担。以上两种假说支持购买董责险能促进企业社会责任的履行。
信号传递假说和机会主义假说认为，购买董责险的企业可能存在较高责任风险，并且购买董责险会加剧董事和管理层的机会主义行为。由于保险业具有逆向选择行为，购买董责险的公司可能会向市场传递出机会主义信号，意味着该投保公司本身责任风险较高[17]。董责险的风险转移作用也可能会弱化法律对高管履职的警示与惩戒作用，削弱他们的谨慎性，诱使管理层更多地进行机会主义行为。以往文献研究表明，董责险会提高企业权益资本成本[18]、增强企业的盈余管理[19]、使管理层获取更多的私有利益[3]、增大公司的诉讼风险[4]等，因而不利于企业的社会责任承担。以上两种假说支持购买董责险会抑制企业社会责任的履行。根据以上分析，提出以下竞争性假设：
H1a：购买董事高管责任保险能促进企业社会责任的履行
H1b：购买董事高管责任保险会抑制企业社会责任的履行
（二）董事高管责任保险、内部控制与企业社会责任履行
文献研究发现，企业的内部控制水平受企业管理层的影响。Lin等[20]发现CEO权利越大，越可能为了获取更多的私人利益而降低企业内部控制质量；
Goh[21]认为管理层能通过董事会控制和监督企业内控系统的运转。董责险是一种直接作用于管理层的治理机制，因而很可能对企业的内部控制产生影响。
董责险能够通过保险公司的外部监督效应影响企业的内部控制。随着企业经营环境风险的增高以及公司法和民事诉讼制度的完善，保险公司的赔偿风险也在增加，为了利益最大化，保险公司会对公司高管进行调查与评估，并督促企业构建更完善高效的内部控制系统。同时，基于我国企业较低的购险比例，保险公司会更有动机和能力对每一家投保公司都进行负责任的监督和指导工作，通过增强企业内部控制质量来降低风险发生的可能性。因此，董责险能够增强企业的内部控制能力。
内部控制能够通过改善公司的经营管理水平和资源配置效率，影响企业社会责任的履行。国家财政部关于内部控制出台的文件指出，企业需要完善内部控制建设以实现公司的社会责任目标。Halebian和Finkelstein[22]研究发现管理者能够通过完善企业内部控制系统，提高资源和信息的传递效率，增强企业的社会责任行为。张礼涛和王建玲[23]以及王海兵等[24]认为，高效的内部控制能降低来自利益相关者的社会责任风险，提高企业的社会责任绩效。根据以上分析，提出以下假设：
H2：内部控制在董事高管责任保险与企业社会责任履行之间起中介作用
（一）样本选取与数据来源
研究样本选取的是2016—2020年的沪深A股上市公司。剔除以下企业：（1）金融业和保险业；
（2）ST 和 *ST；
（3）相关数据缺失的公司。为了降低异常值的干扰，对变量缩尾处理。经过筛查和选择，最终得到15848个观测值。董责险数据取自CNRDS数据库，企业社会责任数据来自于和讯企业社会责任数据库。其余数据来自于迪博数据库和CSMAR数据库，采用的数据分析软件是Stata16.0。
（二）变量定义
1.被解释变量
参考以往文献[25]，研究选取和讯网企业社会责任评分来衡量被解释变量，即公司社会责任的履行情况（CSR）。该评测体系系统考察了企业对员工、股东，环境，供应商、客户或消费者和社会的五类社会责任履行情况，并根据权重汇总每个公司每年的社会责任总评分，评估指标较为全面客观。
2.解释变量
参考Yuan等[26]的做法，董事高管责任保险（DOI）的衡量方式是：如果样本企业当年购买了董责险，则记为1，否则DOI=0。
3.控制变量
参照以往研究，选择公司规模（Size）、资产负债率（Debt）、总资产收益率（Roa）、公司年龄（Age）、董事会持股比例（Bshare）、独立董事比例（Indep）、第一大股东持股比例（Tshare）和两职合一（Dual）作为控制变量。研究控制了年份（Year）和行业（Industry），相关变量定义如表1所示。
（三）模型设计
为了检验董责险对企业社会责任履行的影响，设定以下模型：
式（1）中，Controls代表控制变量，包括表 1中的8个公司特征和公司治理变量。其余相关变量定义参照表1。
表1 变量定义表
（一）主要变量描述性统计分析
主要变量的描述性统计结果如表2所示。表2中显示，企业社会责任的平均值为21.071，表示样本公司CSR履行的平均水平偏低。最大值为与最小值的差值为69.64，体现了不同公司CSR承担情况的差距较大。DOI的均值为0.071，表明样本中购买DOI的比例仅为7.1%，与欧美发达国家90%左右的比例差距较大。各控制变量的统计结果也基本处于正常水平。
表2 主要变量描述性统计结果
（二）董事高管责任保险与企业社会责任履行回归结果分析
表3是利用模型（1）对假设H1a与H1b进行OLS回归检验的结果。根据表3能够发现，DOI与CSR的回归结果的显著水平为1%，系数值为0.834，表明DOI与CSR正相关，即购买董责险有利于企业社会责任的履行，因此假设H1a得到证实。检验结果表明，在企业社会责任承担方面，董责险发挥的激励效应和外部监督效应较强，能促进企业社会责任决策，减少管理层利己行为，有利于企业社会责任的承担。
表3 董事高管责任保险与企业社会责任
在控制变量中，资产负债率Debt与企业社会责任CSR负相关，总资产收益率Roa与企业社会责任CSR正相关，说明企业的负债水平和盈利能力对社会责任承担有重要影响。第一大股东持股比例Tshare与企业社会责任CSR显著相关，体现了股权结构会改变公司的社会责任决策。
（三）影响机制分析：内部控制的中介作用检验
上述结果表明，董责险能促进企业的社会责任履行。为了进一步检验董责险影响企业社会责任的作用机制，探究内部控制是否能在董责险和社会责任之间起到中介作用，参考温忠麟等[27]的研究，建立如下模型（2）（3）。其中，采取 Index 来衡量企业的内部控制质量。Index的值是内部控制指数取一百分之一得到的。从迪博数据库获取相关数据。
检验结果如表4所示。模型（1）表明董责险正向影响企业社会责任履行。模型（2）显示了董责险与企业内部控制的关系，DOI的回归系数为正，显著性水平为5%，说明董责险能增强企业的内部控制。模型（3）在模型（1）的基础上加入了中介变量，回归结果表明，内部控制Index的系数为0.006，显著性水平为1%，董责险DOI的回归系数由模型（1）中的0.874减少为0.815且始终显著，说明了内部控制是董责险促进企业社会责任承担的机制之一，在董责险与企业社会责任中起部分中介作用。实验结果证明了假设H2。
表4 内部控制的中介效应检验
（续表 4）
表5是对内部控制在董责险和企业社会责任关系中的中介作用的Bootstrap检验。表5显示，董责险DOI对企业社会责任CSR既有直接影响路径也有间接影响路径。内部控制Index的间接效应值为0.0674，其95%的置信区间不包含0，为[0.0074，0.1275]，通过了检验。Bootstrap检验证明了内部控制Index的中介作用，表明了研究的稳健性。
表5 Bootstrap中介效应检验结果
（四）稳健性检验
1.增加控制变量的检验
考虑到控制变量的选取可能会影响模型稳健性与模型解释能力，在原有模型的基础上增加了公司董事薪酬前三名的自然对数 （Compen）与机构投资者持股比例（Ishare）两个控制变量进行检验。以往研究发现，较高的董事薪酬会对董事的公司治理行为起到激励作用[28]，机构投资者持股比例能增强企业的外部监督[29]，因而这两个变量都可能对企业的社会责任决策产生影响。检验结果如表6所示，董责险DOI的系数仍然显著，证明实证结果具有稳健性。
表6 增加控制变量的检验
2.滞后变量的检验
参考Amin等的研究[30]，采用将自变量董责险DOI和控制变量全部滞后一期处理的方法，来探究董责险DOI的时滞性问题是否会对回归模型的结果产生影响。结果如表7所示，可以看出，DOIt-1与CSR的回归系数显著水平为1%，值为1.048，检验结果与初始回归相差较小，再次证明了假设H1a。
表7 滞后变量的检验
3.工具变量法
董责险DOI与企业内部控制Index之间可能存在反向因果关系，从而给研究结果造成内生性的问题。为了解决这个问题，使得研究结果更具有稳健性，使用工具变量法进行检验。根据以往文献[17]，选择的工具变量为：（1）同行业其他上市公司购买董责险的均值（△DOI）；
（2）高管海外工作背景（Oversea）。由于欧美国家董责险投保率较高，因此海外工作过的高管对董责险具有更多的接触经验，并且不会直接影响企业的社会责任行为，所以该变量符合相关性和外生性要求。Oversea的衡量方式是：先统计每个公司具有海外工作经历的管理者数量，然后分别取对数。
检验结果如表8所示。首先对两个工具变量进行解释力检验，检验结果表明系数均显著，说明选择的△DOI和Oversea的解释力较好。第二阶段回归表明，Predicted_DOI仍与CSR显著正相关，表明了之前结果的稳健性。即控制反向因果关系后之前的实验结果仍然成立。
表8 工具变量法检验
4.PSM倾向得分匹配法
由于研究样本中购买董责险的企业数量较少，可能会使得回归结果受到样本选择偏差的影响，准确性降低，因此采取PSM倾向得分匹配法进行检验，以避免可能出现的内生性问题。使用1:1不放回挑选方法，从原样本中选取未购买董责险的公司作为对照组匹配购买了董责险的全部公司样本，得到新样本组2150个。表9显示的是根据模型（1）将得到的2150个样本再次进行回归的结果。表中显示，DOI与CSR的回归系数显著为正，证明了在剔除样本选择偏差之后，购买董责险仍然与公司社会责任的履行正相关，支持了之前的结论。
表9 PSM倾向得分匹配法检验
（五）调节作用与异质性分析
1.经济政策不确定性的调节作用
经济政策不确定性是指企业等各类经济主体无法准确预测国家经济政策制定与实施的变化而产生的各种不确定性，它会干扰企业的管理决策，也会影响企业社会责任的履行。经济政策不确定性较高时，企业承担的外部风险也会增大。外部经营环境的改变使得管理层难以对未来经济形势做出判断，影响管理者进行公司治理和战略决策时的信心[31]。较高的经济政策不确定性还会增强企业的融资约束，降低企业的财务绩效。企业的社会责任投资是一种成果难以在短期显现并会占用大量企业资金的投资活动。因此，在经济政策不确定性较高的情况下，管理层对风险的担忧以及公司财务绩效的降低会促使企业将更多的资金投入能直接带来经济效益的生产活动，从而维持企业的财务绩效和竞争力。这会使得企业降低对社会责任履行的投入，制定缺乏社会责任承担的发展战略或推迟社会责任决策。郑晓宇[32]的研究表明，企业的捐赠意愿和捐赠规模会在经济政策不确定性上升时显著降低。姚圣和林云燕[33]认为，经济政策的不确定性不利于企业的环境决策，体现在降低企业的环保投资上。
根据以上分析得到猜想，在经济政策不确定性较高的情况下，董责险对管理层社会责任决策的激励作用和外部监督作用会被减弱。建立以下模型（4），进一步探讨经济政策不确定性在董责险与企业社会责任的关系中是否起调节作用：
模型（4）中的EPU代表企业经济政策不确定性。样本年份2016—2020年的经济政策不确定性指数数据来自于Baker等[34]基于《南华早报》采取数据挖掘与分析的方法构建的中国经济政策不确定性指数。参考傅祥斐等[35]的研究，采取将月度经济不确定性指数均值取对数的方法度量当年的EPU。模型检验结果如表10所示。表10显示，模型（4）的交互项 DOI*EPU的回归系数在5%的水平上显著，其值为-2.066。这证明EPU负向调节DOI与CSR之间的关系。即经济政策不确定性较高时，董责险对企业社会责任的促进作用会被削弱。
表10 经济政策不确定性调节效应检验
2.股权异质性分组检验
相较于非国有企业，国有企业往往存在着中央与地方政府到国有企业集团和子公司的冗长代理链条，这会导致高管道德风险加大、寻租合谋行为增多、权责不对等问题突出，因此国有企业的代理问题更为严重。代理成本的提高不利于企业承担社会责任。雷振华[36]发现企业的代理成本与社会责任信息披露负相关，Amin等[30]发现企业董事网络中心度较高时，代理成本会降低，从而增强了公司的社会责任绩效。董责险能抑制高管机会主义行为，降低企业代理成本，通过董责险特有的激励与监督功能促进公司的社会责任承担。基于国企代理问题更为严重的特点，相比于非国有企业，这种促进作用可能在国有企业中更为显著。
表11显示了股权性质异质性检验结果。结果表明，在国有企业样本组中，DOI与CSR的回归系数中在5%的水平上正显著，在非国有企业样本组中，回归系数不显著。证明了董责险对企业社会责任的促进作用在国有企业中能更好地发挥。
表11 股权性质异质性检验
近期康美药业等公司的暴雷使得董责险再次引起了广泛的重视。基于董责险与公司治理的关系，研究公司购买董责险是否影响企业的社会责任履行，进一步探究其作用机制，并在不同经济背景下进行分析。研究结果表明：第一，董责险能促进企业社会责任的履行。这符合董责险的激励效应假说和外部监督假说，即董责险能通过对董事高管的激励和监督促进管理层社会责任决策。第二，内部控制作为影响机制之一，在董责险和企业社会责任之间起中介作用。董责险的外部监督效应能增强企业的内部控制水平，从而改善公司的经营管理能力，增强企业社会责任的履行。第三，经济政策不确定性会降低董责险的激励效应和外部监督效应，不利于管理层的社会责任决策以及公司对社会责任活动提供资金支持，从而负向调节董责险与公司社会责任承担之间的关系。与非国有企业相比，国有企业代理成本更高，董责险能降低企业的代理成本，因而董责险促进公司社会责任承担的效果在国有企业中发挥得更好。
基于以上研究结果，得出如下建议与启示。其一，国家应重视董责险相关政策的制定和法律的完善。积极购买董责险能激励企业社会责任履行，提高企业内部控制质量，因而董责险制度对实现企业高质量发展、促进企业经营的可持续性有着重要的意义。完善的法律法规对于企业购买董责险的意愿和充分发挥董责险对企业的积极影响具有促进作用，然而目前我国保险法关于董责险的规定不够细致，也尚未颁布要求披露董责险保费、保险金额等相关数据的法律法规。因此相关监管部门应加强立法，使董责险在法律的支持和引导下更好地发挥外部机制的监督和治理作用。其二，企业应该积极关注社会事件，重视对利益相关者的保护，主动探索有利于社会责任履行的新路径。企业应充分理解董责险的激励效应和监督效应，积极引入董责险，有效发挥董责险的治理作用。以董责险加强内部控制建设，提升公司治理水平，推进企业社会责任活动的开展，追求企业的可持续发展。其三，企业应充分考虑购买董责险的时机，对经济背景等外部条件和企业内控水平与财务状况等内部条件进行综合分析后做出购买决策，选择最优购买方案。在经济政策不确定性较高时，董责险对企业社会责任承担的促进作用会被减弱；
内部控制水平较高的企业管理效率较高，代理成本较小，因而董责险的激励作用也比较有限；
对于财务状况不佳的企业，还需要考虑购买董责险对企业现金流和生产活动的影响。企业应当根据外部经济形势和自身具体情况，考虑机会成本较低的购买时机和购买方案，努力实现董责险效用的最大化。其四，国有企业应更加重视董责险对企业社会责任承担的促进作用。研究表明：相对于非国有企业，国有企业购买董责险对企业社会责任履行的促进效果更好。因此国有企业应加快企业内部董责险制度的建设，优化企业的决策环境，以董责险进一步完善公司治理机制，缓解代理冲突，更好地完成社会责任目标。